El PIB se estanca, los indicadores de producción apuntan a la baja, la inflación no repunta y el euro continúa tozudamente caro. Un nudo gordiano que hace difícil el trabajo del BCE: el bajo aumento de los precios es la expresión del estancamiento del PIB y de la fortaleza del euro y esta, al penalizar las exportaciones, influye negativamente en el aumento de la actividad y refuerza el reducido avance de la inflación. Esta es la situación existente en el área del euro en estas primeras semanas de verano. Y reconducirla es el trabajo de Mario Draghi.
El BCE ha advertido que habrá que esperar para evaluar los resultados de las medidas adoptadas en junio. De hecho, no será hasta finales de septiembre cuando se inicie la subasta de los primeros 400.000 millones de euros, obligatoriamente dirigidos a las pymes, cuya colocación total debería finalizar en diciembre. Y entonces se abriría una potencial segunda ronda, en la que podrían añadirse 600.000 millones adicionales. En total, un billón de crédito a la banca a cuatro años y a muy bajo tipo de interés, para que lo canalicen al sector de las pymes.
Con estas medidas, Draghi espera dar un vuelco a la situación y conseguir alzas en los precios, en el crédito y en el crecimiento. Pero lo cierto es que, en especial en lo tocante a los primeros, no será la primera vez que las previsiones del BCE no se cumplan. Y, por ello, si lo anterior no funciona, el momento de la verdad, la compra de deuda en los mercados, se acerca. Un verdadero Rubicón que, hasta ahora, el BCE no ha podido saltar, por los intereses en presencia.
Hasta ahora se ha dedicado a estabilizar el sistema financiero y a ayudar, directa o indirectamente, a los países del sur. En ese esfuerzo se ubican el crédito concedido a la banca en el 2011 y el 2012, a tres años y por un billón de euros, y, en verano del año pasado, el anuncio explícito que los tipos de interés se mantendrán en niveles muy bajos por un largo período (la llamada forward guidance). Ahora, junto a la nueva oferta de liquidez para estimular el crédito a las pymes, se ha confirmado que el precio del dinero, en el 0,10%, no subirá como mínimo hasta finales del 2016.
Pero, si estas medidas no funcionaran, ¿es imaginable la compra directa de deuda por el BCE, tal como ha avanzado Draghi? La posición de amplios sectores alemanes ha sido siempre contraria, por el peligro que acabe en un proceso inflacionario. Y aunque este ahora está descartado, su posición contraria tiene otros dos argumentos sustantivos, que conviene recordar.
Primero, el orden legal. Si el BCE se adentra en la Quantitative Easing (QE), es decir, la compra al por mayor de títulos de deuda, inyectando la misma cantidad de dinero en la economía, ello implicaría una vulneración de su mandato. Y aunque incluso el presidente del Bundesbank, Jens Weindmann, parece resignado a esa actuación, no es evidente que el Tribunal Constitucional (TC) de Karlsruhe la aceptase. Tengan por seguro que una intervención así sería contestada ante el alto tribunal, por razones evidentes: el BCE no puede hurtar al Parlamento alemán su capacidad para decidir sobre el uso del dinero de sus ciudadanos. Y la compra de deuda del sur (privada o pública) por el BCE podría terminar en pérdidas, que recaerían en gran medida sobre los hombros del contribuyente germano. De hecho, el TC alemán ya ha fallado hace poco que las compras ilimitadas de deuda pública a favor de algún país con problemas por parte del BCE (contempladas en las llamadas OMT) son inconstitucionales. Y, por tanto, si las OMT se activaran, Alemania no podría participar en ese mecanismo de ayuda.
Segundo, el futuro económico en el largo plazo. Desde algunos sectores alemanes se contempla con preocupación la caída de las rentabilidades de la deuda privada y pública en el sur, provocada por la intervención del BCE, bien mediante el anuncio de las OMT, la forward guidance o las nuevas medidas del pasado junio. Y ello porque dicha reducción está permitiendo rebajar el ritmo de las reformas o, simplemente, no efectuar aquellas que todavía quedan pendientes (léase, Rajoy y rebaja fiscal en España, por ejemplo), reduciendo el crecimiento potencial del PIB.
De no mediar un cambio sustancial en la situación económica en los próximos meses, de nuevo vienen tiempos de tensión entre el sur y el norte. Mateo Renzi demanda cambios en la política de estabilidad, que ya han provocado la reprimenda de Weidmann. Hollande también los pide. Rajoy los decide unilateralmente. Y Draghi lo fía todo a que su inyección de crédito a la banca eleve la inflación, el PIB y haga retroceder el euro. Pero si este cartucho no funciona, solo le quedará la compra directa de deuda. Y ahí, diga lo que diga incluso el Bundesbank, la opinión alemana, y su Constitucional, esperan. Profesor de Economía Aplicada
